货币供应量变动对通货膨胀的影响分析

豳幽Ｊ　ｄｏｉ：ｌＯ．３９６９￣．ｉｓｓｎ．１００６—２０２５．２０１０．１０．０１　货币供应量变动对通货膨胀的影响分析　李谦杨志柯　（暨南大学经济学院，广东广州５１０６３２）　【摘　要】采用协整理论考察了１９９８年第一季度至２００７年第四季度期间我国货币供应量变动对通货膨胀的影响　及传递过程．结果表明．短期货币供应量变动对通货膨胀没有影响。长期货币供应量变动对通货膨胀有一定的影响，与　货币供应量有关的货币流动性指标Ｍ，／ＧＤＰ及房地产价格指数与通货膨胀有着明显的正相关关系．而社会消费品零　售总额变动对通货膨胀没有显著关系　长期内。货币供应量的变动在实质上影响着通货膨胀，只是在传递过程中由于　滞后效应不能及时表现出来　【关键词】货币供应量变动　通货膨胀　流动性协整分析　【中图分类号】Ｆ８２１．５【文献标识码】Ａ【文章编号】１００６—２Ｏ２５（２０１０）１０—００１０一Ｏ５　引言　人士的疑虑和争议　从货币主义理论角度来看．通　自从国际金融危机爆发以来．全球各主要经济　体为了使本国经济早日走出危机。纷纷采用了凯恩　斯的国家干预办法．采用贷款等形式向本国注入了　大量流动性　如我国，从２００８年１１月起，在扩大内　货膨胀本质上是一种货币现象．是货币供应与货币　需求内在作用的结果．货币供应量的过度供给必然　会导致通货膨胀。因此．２００９年的大幅度新增贷款　在很多经济学家看来．有很大可能导致２０１０年的　需、刺激经济的背景下，中国存贷款金融机构加大　了贷款的力度　２００９年一季度的放贷量就达到了　４．８５万亿．二季度累计为７．３万亿，三季度累计为　８．９万亿　这种流动性的注入给市场上失落的信心　和萎缩的需求带来了积极的作用。然而，当市场走　出了这种金融危机冲击的阴影之后．政府能不能及　时抽回自己投放出去的流动性．通货膨胀是否会因　此逼近我们的生活．已经引起了不少经济学界资深　【收稿日期】２０１０－０８－２６　通货膨胀。从２０１０年我国ＣＰＩ走势看．１月份同比　增涨１．９％，２月份同比增涨２．７％．三月份同比增涨　２．４％。３月份同比增涨２．８％．５月份同比增涨３．１％．　并没有出现明显的通货膨胀　货币供应量与通货膨胀的关系一直是国内外　经济学者关注的焦点。不仅在理论上而且在实证分　析上都存在很大的争论。张玮、苏瑁（２０１０）采用中　国１９７８年～２００８年的年度数据，运用ＶＡＲ模型实　【作者简介】李谦，暨南大学经济学院统计学硕士研究生，主要研究方向为经济预测与决策；杨￣，ｂ－ｒ，暨南大学经济学院统计学　硕士研究生，主要研究５ｙ向为经济预测与决策。　李谦．杨志柯：货币供应量变动对通货膨胀的影响分析　证分析了中国货币供应量政策的特点．得出货币供　应量无论在长期还是短期内都对物价具有系统性　定程度上抑制了通货膨胀。步妍、李晓（２００９）也指　出．通货膨胀与货币沉积于经济体系内部与生产过　剩有关．造成了消费不足。综上所述，各位学者由于　影响　朱慧明、张钰（２００５）采用协整和误差修正分　析技术．考察了１９９４年第一季度至２００４年第四季　度期间中国货币供给量增长与通货膨胀率之间的　长期均衡关系和短期动态关系．结果表明不同层次　货币供给量增长率与通货膨胀率之间都存在协整　关系．我国的通货膨胀仍然是一货币现象。姚远　所采用的数据、方法及思路不同，得出的结论也不　尽相同　本文尽可能从全面的角度考虑货币供应量　变动对通货膨胀的影响．并探讨了货币供应量变动　是否是由于货币流通速度下降、货币化进程、资本　市场吸收以及内需不足四种原因导致其对通货膨　胀影响不足的问题　（２００７）采用协整与方差分解的方法对中国货币供　应、通货通胀进行了实证研究发现，货币供应对通　货膨胀的影响具有滞后效应．长期内货币非中性。　李军（１９９７）实证研究后发现，货币供应与通货膨胀　不存在短期水平的正向关系．但在５年的相对长期　水平上表现出正向关系　张成思（２００９）利用１９９８　二、实证分析　（一）数据来源：　本文所选指标为居民消费价格指数ＣＰＩ、货币　供应量Ｍ　增速、流动性指标（Ｍｚ／ＧＤＰ）、商品房销售　价格指数（ＨＰ）及社会消费品零售总额增长率。本文　所选数据来源于《中国统计年鉴》、凤凰财经网，部　分数据来源于中国统计局月报．时间为１９９８年１　月一２００７年１２月数据　２００８年通货膨胀主要是由　年第一季度至２００８年第一季度流动性（Ｍｚ／ＧＤＰ）指　标．实证研究了货币供应量对居民消费价格指数　ｆＣＰＩ）的影响．发现在短期内流动性指标对居民消费　价格指数有着显著的影响。易纲发现．１９７９年　１９８４　年期间．中国货币供应增长率远远大于通货膨胀率　于国际因素、全球石油、能源和粮食价格上涨构成　全球供给性冲击．又由于我国石油需求对国际市场　依存度很高。从而导致各企业的成本大幅度提高．　造成２００８年居民消费价格指数连续走高．这与货　币供应量的关系不是很大　（二）货币供应量对通货膨胀的影响　首先进行单位根检验　在检验两者相关关系　和经济增长率之和．即货币供应量的变动与通货膨　胀相背离。刘琳和靳云汇通过实证，也未能发现长　期内货币供应量变动会影响通货膨胀　中国在数十年来保持高速货币扩张的同时仍　能长期维持低水平的通货膨胀率．这被学者称为　“中国之谜”（Ｍｃｋｉｎｏｎ，１９９３）　专家学者开始对其形成　原因进行了深入的分析探讨。并从总体上得出了货　币流通速度下降、货币化进程、资本市场吸收以及　时．应对各序列进行单位根检验，以判断各序列的　平稳性。本文运用ＤＦ单位根检验，步骤如下：　内需不足四种解释。赵留彦、王一鸣（２００５）等认为，　中国货币需求增长速度高于收入增长速度从而引　Ｙ　＝１３ｙ　１＋ｕ　，ｕ，￣ＩＩＤ（０，盯２）　（１）　Ｈ０：ｐ＝１，Ｈ１：ｐ＜１。检验统计量ＤＦ＝（３－１）／ｓ（１３）或　Ａｙ　＝ｐｙ　一１＋ｕ　，ｕｔ－ＩＩＤ（０，叮２）　．　（２）　其中ｐ＝ｐ一１。Ｈｏ：ｐ＝０，Ｈ　：ｐ＜Ｏ。检验统计量ＤＦ＝　致我国货币流通速度下降．使得实际与理论相背　离。易刚ｆ１９９５１指出，中国货币增长率远大于通货膨　胀率与ＧＤＰ增长率之和．即存在所谓的“超额货　币”　而存在大量“超额货币”的同时又没有引起我　国通货膨胀率的大幅上升．其原因在于我国所存在　的“货币化进程”．即这部分“超额货币”被中国实体　经济的“货币化进程”吸收了。刘伟、李绍荣和李笋　雨（２００２）指出．新增货币有两个去向：一是进入间接　融资市场形成新增广义货币。二是进入资本市场形　ｂ／ｓ（／，）＝￣，／ｓ（ｉＳ）。　本文运用ｓａｓ软件的ＤＦ单位根检验各研究变　量的稳定性，结果如下：　表１　单位根检验　成新增资本资产　我国２００９年产生的资产市场热　也说明了这个问题　最后．由于我国居民的储蓄率　长期偏高。明显消费不足，从而导致内需不足，在一　幽幽Ｊ　从表１中可以看出，在１０％的显著水平下．Ｍ　ＣＰＩ。ＭＪＧＤＰ，季节ＣＰＩ都没有通过检验，而他们的一　阶差分在１％的显著水平下都通过了检验．因此．可　以认为，Ｍ　、ＣＰＩ是一阶单整，ＶＡＲ理论指出，当两　个变量都是一阶单整时．他们之间可能存在协整关　系　协整检验如下：　表２　月度ＣＰＩ与货币供应量Ｍ２的协整关系　从表２的协整结果中可以看出．在短期内Ｍ，　的变动与通货膨胀ＣＰＩ不存在协整关系．在长期内　存在协整关系．但由于当滞后阶数为１２时存在多　重共线性，结果也不可靠．在以后的分析中，笔者将　采用ＣＰＩ和Ｍ，变动的季度数据检验两者的相关　性。因此，即使运用ＶＡＲ模型得出通货膨胀与Ｍ　的变动在短时问内有关系．也是伪回归．结果不可　信　Ｇｒａｎｇｅｒ因果关系检验的结果是，无论在短期内　还是在长期内两者之间都是存在因果关系的．但由　于在短期内他们不存在协整关系，因此。Ｍ，的变动　在长期内不影响通货膨胀　表３是采用季度数据研　究得出的结果　表３　季度ＣＰｌ与季度Ｍ　增长率的协整关系　从表３季度数据研究结果来看．在滞后期９阶　以前，ＣＰＩ与季度Ｍ，增长率之间都没有协整关系．　当滞后期为９阶的时候．Ｍ，变动与ＣＰＩ出现了协整　关系，由于阶数太多，仍然存在共线性问题。为了消　除共线性，通过ＡＩＣ、ＳＢＣ信息总则，笔者忽略了前　面几期。选择了滞后期为（８，９，ｌＯ）。从上面结果可以　看到。在滞后期为（８，９，１０）时，两者之间存在协整关　系．又由于阶数较少，因此，本协整关系较为稳定。　从这里可以看到．在长期内货币供应量变动确实会　对通货膨胀产生～定的影响．货币供应量Ｍ，的变　动领先通货膨胀ＣＰｌ指标２年～２．５年　但从变动的　数量上来看．Ｍ　变动的幅度明显要高于ＣＰＩ，如易　纲发现．１９７９年～１９８４年期间．中国货币供应增长　率远大于通货膨胀率和经济增长率之和．１９９８年到　现阶段仍然还存在这种现象　ｆｊ＝）季节ＣＰＩ与货币流动性之间的关系　从我国流动性指标的数据来看．１９９８年到现在　货币流动性与通货膨胀的走势类似　讨论流动性过　剩也重在说明货币供应量的变动与通货膨胀的关　系。由于货币供应量与通货膨胀之间具有一定的动　态传导机制．当货币超额发行时．市场不会理解其　对价格的影响．但随着额外货币的推动．使得市场　需求增大，市场开始有所反应。生产商开始提价，工　人开始要求提高工资，并开始预期未来通货膨胀。　由于人们担心通胀造成手中货币减少．而选择房产　投资时．房产价格便会上升，最后推动通货膨胀　因　此．从根本上．通货膨胀还是由于货币超量发行带　来流动性增加而传递导致的．下面的实证也证实了　这一点　本文所选指标是参考张成思（２００９）研究通　货膨胀动态机制与货币政策现实选择书中所用的．　流动指标选择（Ｍ２／（ＧＤＰｆｒ　＋ＧＤＰ　＋ＧＤＰｉｆ－ｉ）＋ＧＤＰ）），　结果如下：　通过ｓａｓ　Ｄｉｃｋｅｙ—Ｆｕｌｌｅｒ　Ｕｎｉｔ　Ｒｏｏｔ　Ｔｅｓｔｓ可以得　出货币流动性指标也是一阶单整　因此．检验他们　的协整关系．本文所采用的方法是Ｊｏｈａｎｓｅｎ协整检　验方法。结果见表４：　表４　协整检验结果　从表４可以看出，在滞后期为２的时候．两者　之间不存在相关性，而滞后期为３。４阶的时候，两　者之间有了协整关系。因此．可以得知货币流动性　对通货膨胀有影响．货币流动性指标提前通货膨胀　３、４个季度。本文重在寻找两者的关系．因此没有列　出对应的ＶＡＲ值　通过Ｇｒａｎｇｅｒ因果关系检验发　现，两者互为因果关系。从这里可以看出，当货币发　行导致流动性形成时，在一年左右．只要没有政策　干扰．会导致通货膨胀　李谦．杨志柯：货币供应量变动对通货膨胀的影响分析　ｆ四）通货膨胀与社会消费品零售总额增长率　的关系　价格．然后推动房地产相关上游和下游产业开始提　价，进而导致通货膨胀。　表６　商品房销售价格指数与通货膨胀协整结果　本文没有选择固定资产投资相关指标．主要是　由于我国固定资产投资增速较快．明显供给过剩，　与居民消费价格指数偏离较大　通过ｓａｓ　Ｄｉｃｋｅｙ—Ｆｕｌｌｅｒ　Ｕｎｉｔ　Ｒｏｏｔ　Ｔｅｓｔｓ可以得　出社会消费品零售总额增长率也是一阶单整　表５　社会消费品总额增长率与通货膨胀协整关系　表６的结果在９阶以前．商品房销售价格指数　与通货膨胀没有协整关系。由于当滞后阶数多时，　会存在多重共线性，因此，本文选择滞后（８，９，１０）　阶在消除共线性的同时也发现了协整关系．结果如　上所示。表７是Ｇｒａｎｇｅｒ因果关系检验结果。　表７商品房销售价格指数与通货膨胀Ｇｒａｎｇｅｒ因果关系　零假设ｒ＝Ｏ　ＦＯ　备注假设　滞后期　特征值ｒ＞Ｏ　ｒ＞Ｏ　４　８　０．Ｏ３７３　０．Ｏ３２９　Ｔｒａｃｅ值４．５５３　３．７５４　５％临界值　１２．２１　１２．２ｌ　ｒ＝０　Ｆ０　ｒ＞Ｏ　ｒ＞Ｏ　１２　１８　０．Ｏ６７７　０．０６０３　７．５９４３　６．３７　１２．２ｌ　１２．２１　ｒ二Ｏ　ｒ＞０　２４　Ｏ．０５６７　５．６　８　１２．２１　从表５的协整检验来看．社会消费品总额增长　率与通货膨胀率之间无论在短期还是在长期内都　没有协整关系．因此．没有证据证明我国社会消费　品零售总额增长率影响通货膨胀。而王小平、闰丽　萍、黄婷（２００８）运用向量误差修正模型ｆＶＥＣＭ）对　２００２年１月至２００８年３月的社会消费品零售总额　与ＣＰＩ之间协整因果关系进行了实证分析．并指出　从表７可以得出结论．在置信区间为９０％的情　况下．商品房销售价格指数是ＣＰＩ的原因．而ＣＰＩ　不是商品房销售价格指数的原因．再结合上述协整　关系可以得知．商品房销售价格领先ＣＰＩ为３个季　度左右。　社会消费品零售总额与ＣＰＩ之间存在长期的均衡　关系　笔者认为，两者结论不同一是由于时间选择　不一致．二是由于作者在做协整的时候．把货币供　应量、广义货币供应量、社会消费品零售总额与ＣＰＩ　放在一起做协整分析并制作ＶＡＲ模型．没有单独　考虑社会消费品零售总额变动与ＣＰＩ的关系．从而　得出社会消费品零售在长期影响ＣＰＩ　从社会消费　品零售总额的变动来看．２００３年以来．我国社会消　三、结论　（一）从历史数据来看，在没有政策干扰和其他　突发事件的影响条件下，货币供应Ｍ　的变动会提　前通货膨胀２年～２．５年．在短期内不会影响通货膨　胀ＣＰＩ指数　从２０１０年１月　６月的ＣＰＩ来看．几乎　突破３％的通货膨胀界限．我国货币管理层明显看　到了Ｍ　变动的影响，在２０１０年１月１２日，央行宣　布上调存款准备金率０．５个百分点．２月２５　１３起上　费品零售总额增长率保持在１Ｏ％以上．但由于我国　内需明显不足．因此．居民的消费需求并不能影响　到ＣＰＩ指数。步妍、李晓明（２００９）指出，银行短期贷　款占贷款总额的比重不断下降而中长期贷款占贷　款总额比重不断上升。这一变动意味着企业的经营　重点不断向长期扩张　本文的研究结果也证明企业　生产的产品不能在市场上快速流动．说明居民消费　需求明显不足　企业为了使自己的产品具有更强的　竞争力而不断扩展．使得新增贷款部分沉淀于生产　领域．而没有用于提高消费者的购买力。　（五）资产价格与通货膨胀的关系　当货币超量发行时会导致流动性过剩．当流动　性过剩形成时，会通过市场机制首先影响到房地产　调存款类金融机构人民币存款准备金率０．５个百分　点．２０１０年５月１０　１３起．上调存款类金融机构人民　币存款准备金率０．５个百分点．连续几个月的存款　准备金变动．主要目的就是为了防止通货膨胀。　（二）流动性指标（ＭＪＧＤＰ）会提前通货膨胀３至　４个季度　２００９年连续几个季度的流动性指标明显　偏高，为其后的通货膨胀埋下了隐患，自２０１０年以　后．各宏观经济研究者都预测通货膨胀即将来临．　并多次预测央行采取加息的政策。政府为了防止流　动性过剩．也采取多种措施抑制通货膨胀。　（三）房地产商品房销售价格指数会领先ＣＰＩ　３　个季度左右。由于我国２００９年房地产、股市火热，　■■可能会导致我国２０１０年的通货膨胀．政府因此在　２０１０年也采用了一系列政策抑制房地产过热　如对　看明显高于通货膨胀率　随着我国市场制度的不断　完善化。相信货币供应量的变动会更加明显地影响　通货膨胀　【参考文献】　『１１张玮，苏瑁．中国货币供应量的产出、通货膨胀效应实　证分析『Ｊ】．经济问题，２０１０（５）．　【２１步妍，李晓明．中国货币供应与通货膨胀背离现象分析　购买首套自住房建筑面积９０平米以上者，贷款首　付不低于３０％．第二套住房首付不低于５０％等等．　表明了我国政府下定决心整治房地产市场．同时也　在抑制通货膨胀　四、我国目前阶段。社会消费品零售　总额增长率与通货膨胀没有明显关系　总之．货币供应量的变动在长期内是会动态影　ｆＪＩ＿海南金融，２００９（５）：１　１－１５．　－　【３】张成思．人民币汇率变动与通货膨胀动态走势ＩＪ１．国际　响通货通胀ＣＰＩ指数的　首先通过货币供应量的过　度发行导致流动性过剩．然后导致商品房价格上　升，进而传递到通货膨胀。由于我国还是以固定资　产投资带动ＧＤＰ增长的发展模式．因此过度发行的　货币很有可能沉淀在生产领域．这一点从短期贷款　与长期贷款的比例可以看出　还有学者指出“超额　货币”被中国实体经济的“货币化进程”吸收了．也　有学者补充．货币还被资产和股市价格偏高所吸收　了。由于我国市场制度还不是很完善．导致货币供　应量的变动在短时期不能传递到通货膨胀上．在长　金融研究．２００９（５）．　［４１：Ｎｉ　Ｊ￣．中国货币供应、通货膨胀及经济增长关系实证　研究ＩＪ］．经济与管理，２００７（２）．　［５１朱慧明，张珏．基于ＥＣＭ模型的货币供给量与通货膨　胀关系研究『Ｊ１．管理科学，２００５（５）：５２—５６．　【６１刘霖，靳云汇．货币供应、通货膨胀与中国经济增长一　基于协整的实证分析『Ｊ１．统计研究，２００５（３）：１４—１９．　『７］赵留彦，王一鸣．货币存量与价格水平：中国的经验数　据『Ｊ］．经济科学，２００５（２）．　『８１；０Ｊ伟，李绍荣，李笋雨．货币扩张、经济增长和资本市场　制度创新ｆＪ１．经济研究，２００２（１）．　【９］李军．货币供给与通货膨胀长期与短期关系分析ｌＪｊ．　数量经济技术经济研究１９９７（１　１１：４４—４９．　【１Ｏ】易纲．中国的货币供求与通货膨胀ｆＪ］．经济研究，１９９５　（５）．　期内，虽然能够预警通货膨胀．但从变动的数量来　ｆ上接９页）　目涌入国内．进一步助推了外汇储备的累积　通过　略。中国ＧＤＰ和对外贸易在国际上都名列前茅．人　民币国际货币地位低下，金融市场不发达．这与一　个快速发展的大国地位十分不匹配　要从根本上解　决外汇储备两难问题。中国必须通过加强金融市场　建设，通过推进人民币国际化进程、调节国际收支、　汇率升值来解决高额外汇储备．不仅难以解决根本　问题，还将使中国承担巨大经济调整风险。　（四）中国外汇储备持续增加有深层次的原因。　并非简单依赖人民币汇率升值就能解决　一般而　言．经常项目的顺差对应着资本项目的顺差。中国　长期以来呈现着双顺差的现象．一定程度源于金融　市场的不发达　经常项目顺差说明国内不缺乏资　金．只是缺乏一个有效的资金融通机制来实现国内　完善外汇管理体制、加强公开市场建设、深化汇率　制度改革等措施．保持外汇储备的相对稳定和可持　续增长　『参考文献１　资金余缺的调配．使得我国不得不再到国际市场去　融资．造成资本项目同时顺差的局面　发展金融市　【１］岳意定，张璇．中国外汇储备对基础货币影响的实证　研究【Ｊ１．世界经济研究，２００７（１）：４８—５４．　ｆ２】王红，童恒庆，毛新娜Ｉ夕　汇储备增长与物价变动［Ｊ】．统　计与决策．２００５（１０）：８６—８７．　场，完善金融机制．是解决中国高外汇储备的有效　途径之一。中国的高外汇储备．一定程度上是人民　币国际货币地位低下情况下的无奈选择　在货币地　位低下和金融市场不发达的情况下．为防范资金短　缺和金融冲击．发展中国家往往更倾向于大量持有　ｆ３１王传纶，阎先东．外汇储备与通货膨胀：中央银行的对　冲可行性分析『Ｊ］．财贸经济，１９９８（３）：３一ｌ　１．　【４１赵英军，陈丽芳．外汇储备与物价波动：一个谜团的解　释［Ｊ】．南方金融，２００７（５）：２８—３０．　『５１赵锡军，宋晓玲。全球金融危机下的人民币国际化：机　国际外汇储备　对此．弗里德曼认为需要从大国和　小国的划分上来采取不同的策略　小国可以沿用货　币局制度或者完全美元化的道路．大国则必须要走　遇与挑战ｆＪ１，亚太经济，２００９（６）：１７—２２．　ｆ６１　Ｍｕｎｄｅｌｌ　Ｒ　Ａ．．Ｃａｐｉｔａｌ　Ｍｏｂｉｌｉｔｙ　ａｎｄ　Ｓｔａｂｉｌｉｚａｔｉｏｎ　Ｐｏｌｉｃｙ　ｕｎｄｅｒ　Ｆｉｘｅｄ　ａｎｄ　Ｆｌｅｘｉｂｌｅ　Ｅｘｃｈａｎｇｅ　Ｒａｔｅ［Ｊ］．Ｃａｎａｄｉａｎ　Ｊｏｕｒｎａｌ　ｏｆ　货币国际化的道路．这也是欧美主要发达国家的策　Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ　ａｎｄ　Ｐｏｌｉｔｉｃａｌ　Ｓｃｉｅｎｃｅ，１９６３（２９）：４７５－－４８５．